Ivey Business Journal

Alors que les sociétés de capital-risque américaines sont revêtues d’une aura de glamour, elles sont également enveloppées d’un nuage de mystère. Comment fonctionnent-ils ? Comment collectent-ils leur argent? Pourquoi certaines entreprises de CR réussissent-elles alors que d’autres ne réussissent-elles pas? Les auteurs de cet article, qui ont eu un accès sans précédent à des dirigeants clés de sociétés de capital-risque de premier plan, répondent à ces questions et à d’autres qui emmèneront les lecteurs dans l’une des institutions les plus mystérieuses mais les plus importantes du monde des affaires américain.

Les États-Unis sont le créateur et le leader mondial de l’industrie du capital-risque. Vingt pour cent de toutes les entreprises publiques américaines ont été créées avec le soutien du capital-risque et représentent aujourd’hui plus de 30 pour cent de la valeur marchande de toutes les entreprises publiques. La Silicon Valley fait l’envie d’un monde qui cherche à imiter son succès. Mais l’institution au centre de l’industrie du capital—risque en Amérique — la société de capital-risque – n’est pas bien comprise. Il est difficile d’accéder au fonctionnement interne des entreprises de CR et d’en avoir un aperçu. L’impression que l’on a est que c’est parce que le temps, toujours en pénurie dans les affaires, coûte cher dans un monde où les transactions peuvent être gagnées ou perdues, et les talents recrutés ou braconnés, en quelques heures, voire quelques minutes.

Nous avons pu accéder au monde privé des sociétés de capital-risque en Amérique parce qu’un des auteurs (Hatim Tyabi) vit dans ce monde et pourrait ouvrir des portes pour organiser des entretiens avec des capitalistes de capital-risque et des entrepreneurs en série de la Silicon Valley. Cet article décrira nos recherches et les observations et conclusions que nous en avons tirées, et donnera aux lecteurs un aperçu du fonctionnement parfois mystérieux, mais toujours d’une importance critique des sociétés de capital-risque.

Le système des castes dans les sociétés de capital—risque américaines

Les praticiens désignent les sociétés de capital-risque comme appartenant au « premier niveau », au « deuxième niveau », etc., ce qui implique que les entreprises du « niveau supérieur » obtiennent systématiquement de meilleurs résultats que celles des niveaux inférieurs. En fait, de nombreuses entreprises de capital-risque aiment se faire connaître comme « de premier plan » (parfois appelées « parenthèse de renflement »), car une telle réputation leur donne accès aux meilleurs talents et aux meilleures offres, et à l’argent pour acquérir les deux.

Beaucoup de sociétés de capital-investissement peuvent prétendre qu’elles sont « de premier plan » parce que les données de performance valides et visibles ne sont pas facilement disponibles dans le monde du capital-investissement et parce qu’il faut des années pour que les rendements du fonds actuel de l’entreprise soient connus. Même pour les données disponibles sur les performances passées, les entreprises de capital-risque peuvent essayer de tirer profit des mauvais résultats passés tout en brossant un tableau rose des performances futures.

Les niveaux présomptifs parmi les sociétés de capital—risque — ce que nous appelons son système de castes – n’ont pas été systématiquement examinés par les chercheurs. Ce système de castes est l’un des secrets des sociétés de capital-risque en Amérique. Il y a aussi d’autres secrets, comme nous le révélons dans cet article.

Méthodologie de recherche

Compte tenu de la rareté des recherches antérieures sur la montée et la chute des entreprises de CR et de leurs rouages internes, nous avons entrepris des recherches exploratoires pour mieux comprendre ce phénomène.

Nous avons mené conjointement 17 entretiens (22 heures au total) avec 12 acteurs de premier plan de l’industrie du capital de risque (partenaires de sociétés de capital de risque, y compris ceux de sociétés de premier plan, entrepreneurs en série et deux gestionnaires de fonds de fonds de capital de risque). Les personnes interrogées étaient ouvertes et franches parce qu’elles connaissaient personnellement ou de réputation l’un des auteurs et se sentaient assurées que leurs noms ne seraient pas mentionnés lors de la publication des résultats de la recherche.

Qu’est-ce qu’une société de capital-risque?

La société de capital-risque a été inventée aux États-Unis après la Seconde Guerre mondiale en tant que modèle de partenariat doté d’une disposition unique pour faciliter le financement privé de nouvelles entreprises: Les commanditaires qui investissent dans un fonds de capital-risque créé par les commanditaires de la société de capital—risque doivent attendre patiemment — jusqu’à un maximum de 10 à 12 ans selon l’accord légal – que leur argent soit remboursé, avec, espérons-le, un beau bénéfice.

Pendant un ou deux ans, les commanditaires puisent le capital engagé par les commanditaires et l’investissent dans de nouvelles entreprises prometteuses, qu’ils tentent ensuite d’orienter vers le succès. La taille des fonds varie de plusieurs dizaines de millions de dollars à plusieurs centaines de millions de dollars ou plus, selon que le fonds est axé sur l’investissement dans des sociétés de démarrage et en phase de démarrage, ou dans des sociétés à un stade ultérieur et des rachats nécessitant des capitaux plus importants.

Une entreprise de capital-risque compte normalement de cinq à huit commanditaires (généralistes). Les médecins généralistes reçoivent des frais annuels, généralement 2% de la valeur du fonds, en plus d’un pourcentage (appelé « report », généralement 20%) du bénéfice net. Par exemple, pour un fonds de 100 millions de dollars, le GPS recevrait 2 millions de dollars de frais annuels. Si certaines des sociétés dans lesquelles le GPs investit finissent par « sortir » via un premier appel public à l’épargne (IPO) ou une fusion ou une acquisition (M & A), de sorte que la valeur de ce fonds passe à 500 millions de dollars, par exemple, le gain du fonds serait de 400 millions de dollars (valeur de 500 millions de dollars moins 100 dollars investis). Le GPS obtiendrait 20% du gain (400 millions de dollars x 0,2 = 80 millions de dollars) en tant que « report », le solde de 320 millions de dollars étant reversé aux commanditaires à titre de bénéfice, en plus de leur investissement de 100 millions de dollars dans le fonds, qui leur est restitué.

Les services pour lesquels les médecins généralistes reçoivent cette compensation sont: (a) attirer et trouver des entreprises et des entrepreneurs prometteurs, (b) y investir à des prix attractifs, (c) recruter les bons talents pour ces sociétés de portefeuille, (d) suivre et conseiller la direction pour les aider à se développer — généralement en siégeant au conseil d’administration de la société — et (e) les récolter via des introductions en bourse et des M & As.

Si certaines des sociétés du portefeuille réussissent bien pour que les entrepreneurs et les commanditaires soient récompensés, les GPS gagnent en visibilité et en reconnaissance dans le monde du capital de risque, et ils peuvent lever des fonds pour le prochain fonds pour répéter le cycle.

Sur la base de nos recherches, nous avons conclu que les entreprises de capital-risque partagent dix secrets qui définissent leur style de fonctionnement. Nous identifions et décrivons ces secrets ci-dessous et, ce faisant, nous fournissons une fenêtre sur le fonctionnement interne des entreprises de capital-risque en Amérique.

Secret #1: Il est difficile de créer une entreprise de capital-risque

Selon la National Venture Capital Association, il existe environ 1000 sociétés de capital-risque actives aux États-Unis. Compte tenu du potentiel de rémunération élevée des médecins généralistes, il y en aurait beaucoup plus, si seulement il était facile de lancer une nouvelle entreprise.

Les commanditaires (particuliers fortunés, fonds de dotation universitaires, fonds de pension et autres investisseurs institutionnels) ne donnent normalement pas leur argent à une société de capital-risque dont les commanditaires n’ont pas fait leurs preuves en tant qu’entrepreneurs ou investisseurs en capital-risque prospères. Ainsi, il est très difficile pour ceux qui n’ont pas fait leurs preuves en tant qu’entrepreneur ou capital-risqueur de créer une entreprise de capital-risque.ii

Secret #2 : Pour les deux tiers des entreprises de CR, le premier fonds est leur dernier fonds

Nous avons eu accès à une base de données unique pour cette recherche. Il a été construit par l’un des auteurs de cet article, en collaboration avec deux de ses collègues universitaires, en fusionnant deux sources publiques différentes de données sur le capital-risque américain.iii Nous appellerons cela la base de données SPS (d’après les noms des trois auteurs qui l’ont construite — Smith, Pedace et Sathe). Il contient des informations sur 2 917 sociétés de capital-risque américaines et sur les 6 206 fonds que ces sociétés ont lancés entre 1970 et 2006.

Les deux tiers (66,4 %) des entreprises de CR de la base de données SPS n’ont lancé qu’un seul fonds. Pourquoi? La recherche indique que les entreprises de CR fondées par des généralistes qui ont une expérience limitée du capital de risque ont moins de chances de réussir que les entreprises créées par celles qui ont fait leurs preuves dans le monde du CR.iv Et les entreprises qui ne réussissent pas avec leur premier fonds ne sont pas susceptibles de lever un deuxième fonds.

Secret #3: Seulement 10 % des entreprises de CR lancent plus de quatre fonds

Les résultats d’un premier fonds peuvent ne pas être connus au moment où une entreprise de CR est prête à lever des fonds pour un deuxième fonds, trois à quatre ans plus tard. Selon toute vraisemblance, ces résultats ne seront connus que six à huit ans après le lancement du premier fonds, lorsque l’entreprise tentera de lever un troisième fonds, ou certainement au moment où un quatrième fonds sera lancé quelques années après. En conséquence, il sera presque impossible de lever ces fonds si les résultats du premier fonds sont inférieurs aux attentes. C’est l’une des raisons pour lesquelles seulement 10 % des 2 917 entreprises de capital de risque de la base de données SPS ont levé plus de quatre fonds.

Une autre raison pour laquelle la grande majorité des entreprises de CR n’obtiennent pas un cinquième fonds est que, puisqu’il faut 8 à 12 ans pour accéder aux troisième et quatrième fonds, même un partenariat de CR réussi peut se séparer avant cette date, si les associés partent pour des raisons personnelles ou autres. Pour qu’une entreprise de CR puisse lever plus de quatre fonds, elle doit non seulement réussir avec ses premiers fonds, mais elle doit également mettre en œuvre des mécanismes de gouvernance et de succession qui lui permettront de survivre au-delà des partenaires fondateurs.

La survie et la continuité de l’entreprise au-delà de la participation des associés fondateurs est un enjeu crucial pour une entreprise de capital-risque, car de nombreux commanditaires préfèrent investir dans une entreprise à long terme. Comme l’a dit un associé en commandite d’une grande dotation universitaire, « Nous voulons une relation à long terme…. Cela ne vaut pas le temps, les efforts et les risques d’investir dans un fonds unique. » Selon les mots d’un VC: « Les LP voulaient investir dans un fonds. Maintenant, ils veulent investir dans une entreprise, une institution. »v

Secret #4 : Les rendements en capital-risque, en moyenne, sont comparables aux rendements ajustés au risque pour le S & P 500.

Contrairement aux perceptions populaires, les données indiquent que les rendements ajustés au risque des fonds de capital de risque ne sont, en moyenne, pas meilleurs que ceux du marché boursier indices.vi

De nombreuses sociétés de capital de risque estiment que les fonds plus gros et un style de placement plus passif réduisent le rendement des fonds.vii Cependant, contrairement aux idées reçues sur le CR, il n’existe aucune preuve solide que les entreprises de CR qui se concentrent sur les investissements de démarrage et les investissements en début de carrière obtiennent des rendements plus élevés que celles qui investissent dans des étapes ultérieures ou des rachats.viii Il n’y a pas non plus d’appui empirique à l’idée que les sociétés de capital de risque qui gèrent activement leurs sociétés de portefeuille sont récompensées par des rendements plus élevés que les sociétés de capital de risque qui effectuent des investissements passifs.

Cependant, les rendements des fonds de CR sont fortement orientés vers le haut de gamme; un petit nombre de fonds font beaucoup mieux que les autres. Pour les 1 285 fonds de la base de données SPS pour lesquels des données sur le taux de rendement interne net (TRI) sont disponibles, la moyenne simple des TRI des fonds est de 13,7 %. Cependant, les 10 premiers pour cent de ces fonds ont des IRR de 39,2 pour cent ou plus.ix

Secret #5: La chance compte, mais la réputation et les compétences comptent aussi

Les fonds de capital-risque avec des sociétés de portefeuille qui se trouvent dans les bonnes industries, avec les bonnes technologies et les bons produits, pour les bons marchés et au bon moment feront mieux que les autres.x La question de savoir si avoir le bon portefeuille vient de la chance ou de la réputation et de la compétence des médecins généralistes de la société de capital-risque qui gèrent le fonds est débattue depuis longtemps. Le poids des preuves maintenant disponibles indique que — la surprise – le succès découle de la chance ainsi que de la réputation et de l’habileté.xi

Il est prouvé que les jeunes entreprises de capital-risque prennent des sociétés en bourse plus tôt que les anciennes entreprises de capital-risque afin d’établir une réputation et de lever des capitaux pour de nouveaux fonds.xii Si une entreprise de capital-risque réussit avec son premier fonds, elle se fait remarquer et l’entreprise commence à acquérir une réputation. De plus, la réputation personnelle du GPS à succès est renforcée. L’expérience avec le premier fonds augmente également les compétences du GPS. Les compétences et la réputation accrues augmentent les chances d’attirer des commanditaires pour le deuxième fonds de la société, d’inciter des sociétés de capital de risque réputées à co-investir dans les sociétés de son portefeuille et de motiver des entrepreneurs prometteurs à solliciter l’investissement de la société. Si le deuxième fonds de l’entreprise réussit à nouveau, les compétences et la réputation de l’entreprise de capital-risque se renforcent davantage et le cycle peut se répéter.

Une bonne performance persistante convainc les autres que le succès n’était pas entièrement dû à la chance.xiii Si une entreprise de capital de risque réussit toujours bien d’un fonds à l’autre, son succès sera de plus en plus attribué à sa réputation et à ses compétences plutôt qu’à la chance.xiv

Secret #6: Ce que font les entreprises de CR prospères

La sagesse conventionnelle parmi ceux qui vivent dans le monde du CR, ainsi que ceux qui l’étudient, est que le succès et la réputation du CR proviennent principalement de la frappe de « home runs ». »On pense que les fonds qui produisent les rendements les plus élevés pour leurs investisseurs sont ceux dont les portefeuilles comprennent quelques sorties d’IPO de grande valeur. Le succès d’un IPO est couramment utilisé comme indicateur de la réputation d’une entreprise de capital-risque.

Comme l’a révélé le Secret #4, il existe des preuves solides qu’un pourcentage relativement faible du portefeuille de placements d’un fonds génère souvent un pourcentage disproportionné de la valeur finale du fonds.les circuits à domicile xv sont évidemment précieux, à la fois pour le succès du fonds et pour la réputation de l’entreprise. Cependant, personne n’a compris comment frapper des coups de circuit de manière cohérente. De plus, l’association présumée entre les circuits et le tri de fonds n’a pas été rigoureusement testée. Une obsession pour les introductions en bourse et les home runs détourne les entreprises de CR de se concentrer sur d’autres choses qu’elles peuvent faire pour améliorer le tri des fonds. Quatre de ces choses sont décrites brièvement ci-dessous.

1. Le tri des fonds est plus élevé si une entreprise de capital-risque abandonne rapidement les premiers investissements qui ne sont plus prometteurs.xvi Bien qu’une telle « fusillade sur les blessés » soit l’une des actions difficiles qui attire l’ire de l’entrepreneur affecté et donne au VC l’étiquette de « capitaliste vautour », les preuves indiquent que cette action douloureuse est souvent nécessaire. Tout comme le licenciement d’un PDG qui ne semble pas être performant. Comme l’a dit un VC chevronné, « Je n’ai jamais congédié un PDG trop tôt. »
2. Le TRI du fonds est plus élevé si l’entreprise de capital-risque possède de l’expérience dans les secteurs dans lesquels les sociétés du portefeuille du fonds sont investies. Il est également important d’avoir la capacité de basculer dans des industries qui deviennent « chaudes ». »L’entreprise qui est en mesure de le faire tôt produit des rendements de fonds plus élevés.xvii
3. Les relations et les réseaux de l’entreprise de capital-risque comptent beaucoup. Il existe des preuves convaincantes que les entreprises de CR mieux connectées connaissent un rendement nettement meilleur des fonds.xviii Et une entreprise de capital—risque qui peut conclure une transaction dirigée par une entreprise de premier plan — même si elle en est à un stade ultérieur et a une évaluation plus coûteuse – peut gagner une partie de l’éclat de la société de premier plan, en particulier si la société dans laquelle elle a co-investi se porte bien et devient visible.
4. Il est prouvé que les sorties M &A sont presque aussi importantes que les sorties IPO pour atteindre un tri de fonds élevé. Ainsi, il est payant de développer les relations, les réseaux et les compétences nécessaires pour bien faire les deux types de sorties.xix

Secret #7: Les entreprises de CR plus anciennes ne sont pas nécessairement de premier rang

Les entreprises de CR plus anciennes ont tendance à être mieux connues parce qu’elles existent depuis plus longtemps. De plus, il est impossible de vieillir si une entreprise de capital-risque est incapable de lever des fonds successifs. Et, comme révélé dans le Secret #3, il n’est pas possible de lever des fonds successifs si l’entreprise n’a pas donné de bons résultats antérieurs. Ainsi, les entreprises de CR plus âgées ont tendance à avoir des antécédents de succès. Néanmoins, cela ne signifie pas qu’ils sont de premier plan.

Secret #8 : Comment les sociétés de capital de risque deviennent des entreprises de premier plan

Étant donné que l’industrie du capital de risque traverse des cycles d’expansion et de récession, xx le taux de rendement interne relatif (TRI du fonds moins le TRI moyen de tous les fonds de capital de risque lancés la même année) est un bon indicateur du rendement d’un fonds de capital de risque par rapport aux autres fonds lancés en même temps.

Une entreprise de capital-risque devient de premier plan en fournissant constamment des IRR relatifs élevés pour ses fonds, au cours de cycles de croissance et de récession. Cela nécessite la tenue d’un marathonien.

Une grande introduction en bourse ou M & Une transaction peut catapulter une entreprise sous les feux de la rampe pendant un certain temps, mais elle ne deviendra pas de premier plan si elle ne fournit pas des performances élevées persistantes par rapport aux autres entreprises.

Une étude a révélé que certaines entreprises de capital de risque de deuxième rang avaient tenté de se hisser au niveau supérieur en utilisant ce qu’elles croyaient être un modèle « d’organisation pyramidale » plus efficace que l’on trouve dans d’autres organisations de services professionnels telles que les cabinets comptables, les banques d’investissement et les sociétés de conseil. Mais ces efforts ont échoué.xxi

Secret #9: Comment les entreprises de CR de haut niveau continuent de rester au top

Les entreprises de CR de haut niveau se comportent différemment. Premièrement, ils ont le pouvoir de négociation pour obtenir de meilleures conditions de la part des entrepreneurs dans lesquels ils investissent que d’autres entreprises. Par exemple, une étude a révélé que les offres faites par des entreprises de cr ayant une grande réputation étaient trois fois plus susceptibles d’être acceptées et à un rabais de 10 à 14%.xxii

Deuxièmement, parce qu’elles ont un meilleur flux de transactions et / ou une plus grande compétence dans le choix des sociétés de portefeuille dans lesquelles investir que les autres sociétés de capital-risque, elles ont tendance à être plus patientes avec les sociétés sur lesquelles elles parient.xxiii Tous les partenaires d’entreprises de premier plan ne sont pas de premier ordre, mais les meilleurs d’entre eux sont habiles à conseiller sans donner de conseils!

Contrairement aux conclusions pour les entreprises de CR en général, xxiv nous constatons que les entreprises de CR de premier plan ne co-investissent pas avec d’autres entreprises afin de mettre en commun les ressources et les risques, de partager le fardeau de la diligence raisonnable ou d’acquérir une expertise. En effet, ils concentrent leurs investissements sur des secteurs industriels où ils ont l’expertise nécessaire. Ils disposent également des ressources et de la capacité de résistance nécessaires pour assumer seuls le risque d’investissement.

Si une entreprise de capital de risque de premier plan co-investit, c’est généralement avec une autre entreprise de capital de risque de premier plan.xxv Cela se produit parfois pour des raisons de réciprocité et d’établissement de relations; à d’autres moments, cela arrive parce que l’entrepreneur d’une affaire très recherchée insiste pour avoir plus d’une entreprise de premier plan à bord! Les entreprises de premier plan ont également tendance à travailler uniquement avec des banques d’investissement de premier plan pour les introductions en bourse et les M& As.

Nous nous référons à la tendance selon laquelle les sociétés de capital de risque de premier plan s’associent principalement à d’autres acteurs de premier plan du monde du capital de risque – qu’il s’agisse de commanditaires, de banquiers d’investissement, d’entrepreneurs ou de sociétés de capital de risque. »Bien qu’il ne soit pas aussi rigide que le système de castes original en Inde, et bien qu’il soit basé sur la sélection naturelle plutôt que sur la sélection héritée, c’est néanmoins un système de castes!

Secret #10 : Comment les entreprises de capital de risque sortent du niveau supérieur

Être reconnues comme étant de premier niveau donne à l’entreprise de capital de risque une certaine marge de manœuvre si un fonds réalise parfois des performances inférieures aux attentes. Cependant, l’étoile d’une entreprise de premier plan commencera à s’estomper si elle ne continue pas à offrir des performances élevées par rapport aux autres entreprises.

L’une des raisons pour lesquelles une entreprise de capital—risque peut tomber de la catégorie supérieure est que ses principaux partenaires partent – pour des raisons personnelles, ou parce qu’ils ne sont pas satisfaits de l’entreprise, ou parce qu’ils voient de meilleures perspectives ailleurs. Une autre raison est que les partenaires commencent à se comporter comme des équipes en déclin, comme décrit par Jim Collins dans, Comment la chute puissante.xxvi

Conclusion

Malgré l’importance du capital—risque pour l’économie américaine, l’institution au centre de cette industrie — la société américaine de capital-risque – reste entourée de mystère. Avec ses « secrets » révélés, il est possible de voir pourquoi si peu d’entreprises de capital-risque se lancent et pourquoi encore moins survivent. La chance joue son rôle, mais le succès dépend aussi de la réputation et des compétences de l’entreprise. Les entreprises de CR qui réussissent font un certain nombre de choses que les moins performantes ne font pas, et un succès persistant est nécessaire pour devenir une entreprise de premier plan. Une fois au plus haut niveau, les effets de réputation attirent de l’argent et du talent dans l’entreprise de CR et rendent son succès continu plus probable.

La société de capital-risque est une institution peu commune, mais elle reste une entreprise humaine. Il s’élève sur la réputation et l’habileté de son peuple et tombe à cause des faiblesses humaines communes — orgueil, arrogance et boire sa propre eau de bain parmi eux — qui annulent toutes les entreprises. Les pays et les sociétés de capital-risque qui cherchent à imiter le succès des entreprises de capital-risque en Amérique peuvent apprendre des secrets révélés dans cet article.

Notes

1. Paul A. Gompers et Josh Lerner (2001), L’argent de l’Invention. Il s’agit de la première édition de la revue de presse de la Harvard Business School, 2001, p. 69.
2. « Shasta: Comment démarrer une entreprise de capital de risque  » (Red Herring, 27 juillet 2005) explique comment trois sociétés de capital de risque travaillant dans des entreprises établies ont créé une nouvelle entreprise de capital de risque. http://www.redherring.com/Home/12949, consulté le 4 juin 2010.
3. Richard Smith, Roberto Pedace et Vijay Sathe (24 février 2010), « Venture Capital: Performance, Persistence, and Reputation ». Le résumé ainsi que l’article sont disponibles sur SSRN: http://ssrn.com/abstract=1432858, consulté le 4 juin 2010.
4. Rebecca Zarutskie (2010), « The role of top management team human capital in venture capital markets: Evidence from first-time funds, Journal of Business Venturing, Vol. 25, Numéro 1, janvier, p. 155 à 172. Zarutskie a constaté que les fonds pour la première fois dont les équipes fondatrices possédaient une expérience d’investissement en capital-risque présentaient des pourcentages plus élevés de sorties de sociétés de portefeuille. De plus, la force de cette relation a doublé lorsque l’équipe fondatrice avait également de l’expérience dans la gestion d’une start-up. Dans l’ensemble, les mesures du capital humain propre à une tâche et à un secteur d’activité étaient des prédicteurs plus solides du rendement du fonds que ne l’étaient les mesures du capital humain général, c’est-à-dire les gestionnaires de fonds ayant des MBA.
5. Noam Wasserman (2005, p. 167), « Les Capital-Risqueurs à l’envers et la Transition Vers des Entreprises Pyramidales », Entrepreneuriat: Recherche en Sociologie du Travail, vol. 15, p. 151 à 208.
6. John H. Cochrane (2005), « The Risk and Return of Venture Capital », Journal of Financial Economics, vol. 75, p. 3 à 52. Steve Kaplan et Antoinette Schoar (2005), « Private equity performance: Returns, persistence and capital flows », Journal of Finance, vol. 60, 1791-1823.
7. Wasserman (2005), p. 187.
8. B. Elango, Vance H. Fried, Robert D. Hisrich et Amy Polonchek (1995). « How Venture Capital Firms Differ « , Journal of Business Venturing, vol. 10, p. 157 à 179. D’après une enquête par questionnaire auprès de 149 entreprises de CR, Elango et coll. (1995) signalent que les investisseurs à un stade précoce ont cherché des entreprises présentant un rendement potentiel plus élevé — un taux de rendement de 42 % pour les investisseurs à un stade précoce, contre 33 % pour les investisseurs à un stade avancé. Cependant, ils ne rapportent pas de données pour les rendements réels réalisés. Jennifer M. Walske et Andrew Zacharakis, (2009), « Genetically Engineered: Why Some Venture Capital Firms Are More Successful Than Others « , Théorie de l’entrepreneuriat & Pratique, Vol. 33, Non. 1, p. 297 à 318. Walske et Zacharakis (2009) ont constaté que le stade de l’investissement ne prédisait pas de manière significative le succès de l’entreprise dans les différents modèles qu’ils ont testés.
9. Smith, Pedace et Sathe (2010).
10. L’écologie des populations permettrait de prédire un tel résultat. John H. Vadermeer et Deborah E. Goldberg (2003), Écologie des populations: Premiers principes, Princeton, New Jersey: Princeton University Press.
11. Smith, Pedace et Sathe (2010). Zarutskie (2010) montre également que la compétence a une influence importante sur la performance des fonds et est l’une des raisons pour lesquelles la performance persiste d’un fonds à l’autre.
12. Paul Gompers (1996) qualifie cela de  » grandiose  » par les jeunes entreprises de capital-risque. « Grandstanding in the venture capital industry », Journal of Financial Economics, vol. 42, 133-156.
13. Nicholas Rescher (1995), Luck: The Brilliant Randomness of Everyday Life, Pittsburgh, Pennsylvanie : The University of Pittsburg Press. Nassim Nicholas Taleb (2005), Dupé par le hasard: Le rôle caché du Hasard dans la Vie et sur les Marchés, New York: Random House.
14. Dimo Dimov, Dean A. Shepherd, Kathleen M. Sutcliffe (2007),  » Requisite expertise, firm reputation, and status in venture capital investment allocation decisions « , Journal of Business Venturing, vol. 22, Numéro 4, 481-502. Dimov et coll. (2007) a mesuré la réputation de l’entreprise avec quatre éléments: montant total du capital investi par l’entreprise de capital-risque, le nombre total d’entreprises dans son portefeuille, l’âge de l’entreprise et le nombre de fois où l’entreprise a été mentionnée dans le Wall Street Journal au cours de la période d’étude (1997-2002).
15. Wlliam A. Sahlman (1990), « The structure and governance of venture-capital organizations, Journal of Financial Economics 27 (2), 473-521. Smith, Pedace et Sathe (2010).
16. Smith, Pedace et Sathe (2010).
17. Smith, Pedace et Sathe (2010).
18. Yael V. Hochberg, Alexander Ljungqvist et Yang Lu (2007), « Whom you know matters: Venture capital networks and investment performance « , Journal of Finance, vol. 62, no 1, p. 251 à 301. Hochberg et coll. (2007) ont mesuré le rendement du fonds en fonction du pourcentage de sorties réussies, soit par introduction en bourse, soit par vente à une autre société.
19. Smith, Pedace et Sathe (2010). Zarutskie (2010) montre quelles sont les caractéristiques des entreprises de capital-risque qui comptent le plus pour les sorties via une introduction en bourse par rapport à M & A.
20. Paul A. Gompers et Josh Lerner (2004), The Venture Capital Cycle, Cambridge, MA: The MIT Press.
21. Wasserman (2005), p. 192.
22. David H. Hsu (2004), « Que paient les entrepreneurs pour l’affiliation au capital-risque? », Journal des finances, vol. 59, Numéro 4, pp. 1805-1844.
23. Les entreprises de premier plan continuent d’investir dans un pourcentage plus élevé d’entreprises dans la deuxième étape.
24. Sophie Manigart, Andy Lockett, Miguel Meuleman, Mike Wright, Hans Landstrom, Hans Bruining, Philippe Desbrieres et Ulrich Hommel (2002), « Why Do European Venture Capital Companies Syndicate? », Série de rapports de l’ERIM dans la Référence de gestion No. ERS-2002-98-ORG, Rotterdam, pays-bas: Erasmus de l’Institut de Recherche de la direction. Manigart et coll. (2002) rapportent que le désir de partager les risques et d’accroître la diversification du portefeuille est un motif plus important de syndication que le désir d’accéder à des ressources incorporelles supplémentaires ou à des flux de transactions; l’accès aux ressources est plus important pour les investisseurs non-chefs de file que pour les investisseurs principaux; et l’intensité de syndication est plus élevée pour les jeunes entreprises de CR.
25. Josh Lerner (1994.),  » La syndication des investissements en capital de risque « , Gestion financière, vol. 23, Numéro 3, Automne, pp. 16-27. Lerner (1994) a constaté que les entreprises de capital de risque expérimentées co-investissent principalement avec d’autres entreprises de capital de risque ayant des niveaux d’expérience similaires dans les investissements de première ronde. Dans les cycles ultérieurs, les sociétés de capital de risque établies syndiquent les investissements à la fois à leurs pairs et à des fournisseurs de capitaux moins expérimentés.
26. Jim Collins, Comment la chute puissante, New York: Harper Collins, 2009.